www.20994.com中金公司-海外市场观察:美联储启动短
发布日期: 2019-11-07

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  根据隔夜美联储的最新声明,美联储公开市场操作委员会(FOMC)指示纽约联储(美联储所有的公开市场操作均由纽约联储具体实施)从10月15日起,购买短期国债(Treasurybills)直到2020年二季度,以维持足够的储备资产位于或高于2019年9月时水平。

  【慧博投研资讯】根据这一指示,纽约联储将从10月中开始每月进行购买操作,初始规模为每月600亿美元。(慧博投研资讯)

  这一购买规模不包含在目前为了抵消MBS继续缩表而进行的被动购买之中。具体的购买细节将于每个月的第9个工作日附近宣布。针对这一决定可能对资产价格带来的影响,我们点评如下:

  首先,美联储明确表示,这不是QE。《千金要方》和《本草纲目》谁的内容更此次购买计划与此前三轮QE最大的区别在于,此次美联储购买的为一年期以下的短期国债(Treasurybills),而QE则主要购买的是长期国债(如10年期以上),因此其本质上的影响存在差异(前者影响更多的是货币市场流动性,而后者更多影响的长期企业和居民的融资成本),尽管其影响可能沿着收益率曲线部分传导。

  其次,初始购买规模较高。美联储启动短期国债购买主要是为了应对此前货币市场短期美元流动性紧张导致隔夜回购利率大幅攀升的问题。不过,初始600亿美元每月的购买规模却较高于部分市场预期,因为为了满足正常经济增长所需要的内生货币流动性增长所带来的货币需求规模(与名义GDP增速趋势基本一致),按照目前的情况来看,约为每年1000~1500亿美元。因此,如果按照每月600亿美元的购买规模一直持续到明年二季度,那么所累积的资产规模明显超过内生增长需求,当然,这可能也与美联储希望多打一些富余量以防止再度出现此前类似情形有关。对比之下,欧央行将于11月正式开启的新一轮QE每月购买规模仅200亿欧元(《如何看待欧央行重启QE及对资产价格的影响?》)。

  第三,有助于改善流动性、压低短端利率、或使收益率曲线边际陡峭化。直接大规模的购买短端国债,对于注入流动性和压力短端利率水平都将有较为明显的效果,隔夜3个月美债利率一度从1.71%降至1.65%的日内低点。不过相比之下,虽然长端利率可能也将受到一些影响,但风险偏好的改善从预期的角度上可能使得长端利率反而有一定的上行压力(例如昨天10年美债利率即是如此),或者至少降得比短端要慢,因此或造成收益率曲线边际上的陡峭化。

  第四,有助于提振市场风险偏好。我们在十一长假节前和节后的多篇点评和报告中提到,9月中旬之后,由于FOMC传递出的非常分化的信号,叠加欧央行和中国央行的政策信号,使得边际上全球货币政策的刺激都在减弱,因此在这一背景下,增长压力上升(如美国9月ISMPMI数据、非农数据等)以及不确定性加大(弹劾调查、贸易谈判、退欧进展等等)使得海外市场在长假期间再度进入波动和阶段性避险的模式,而短期内的市场走势将取决于增长和宽松…之间此消彼长的弱平衡(《海外市场十一期间表现与动态梳理》、《简评:市场再度进入波动与避险模式》),因此,综合考虑到资产价格中计入的预期、以及短期内的主要事件进展,我们在《海外资产配置10月报:多事之秋》给出的判断和建议是:主要资产价格可能仍将波折前行,故均衡配置股债或是一个相对稳妥的策略;单边博弈任何一个方向在不确定性如此之高的环境下性价比都不高。

  目前来看,上周几个方面都出现了意外的积极进展。1)据新华社消息,周五结束的新一轮中美经贸高级别磋商在双方在农业、知识产权保护、汇率、金融服务、扩大贸易合作、技术转让、争端解决等领域取得实质性进展1;2)退欧的积极进展(英国首相约翰逊与爱尔兰总理会谈后表示发现一条通过潜在协议的途径,“apathwaytoadeal”)2;以及3)美联储启动短期国债购买。

  虽然我们目前不能把直接把此次美联储启动购买短期国债的政策决定与后续的货币政策甚至重启QE直接挂钩,但从市场情绪和风险偏好角度,叠加在贸易谈判和英国退欧的积极进展,可能在短期内对风险偏好和风险资产起到提振效果,也即使得增长和宽松之间此消彼长的弱平衡再度向宽松这一段倾斜。这也是为什么包括英镑、欧洲和美股市场过去几天大幅反弹的主要原因。目前,从CME利率期货隐含的预期来看,对于10月再度降息的预期依然高达82%左右。

  第五,全球流动性有望重回正增长。2019年初以来,受美联储缩表、欧央行停止QE的影响,全球四大主要央行的(美联储、欧央行、日央行和英国央行)的资产负债表规模同比增速开始转负并持续下行。目前,欧央行的QE(11月1日起每月平均购买规模200亿欧元,开放式不设截止日期),叠加美联储决定启动短期国债购买,有望使得此前负增长的全球主要央行的资产负债表同比增速年底再度转正,并加快这一时点到来的速度,这对全球流动性也将起到正面效果。

  如果美联储后续重启QE,对资产价格可能意味着什么?根据历史经验,美联储QE的重启:对于1)股市:对于全球股市代表的风险资产都有一定提振效果,但是新兴和发达市场的表现差异在QE3期间拉大和自身的基本面情况有关;2)利率:对于利率的效果其实并不明显,主要是由于预期的提前计入;3)黄金:没有固定的规律,在QE1和QE2期间明显上涨,但是QE3期间持续下跌;4)美元指数:在QE1和QE2期间明显走低,但是QE3期间基本持平,2014年中之后大幅上涨。

  美联储启动短债购买对资产价格可能有何影响? 根据隔夜美联储的最新声明,美联储公开市场操作委员会(FOMC)指示纽约联储(美联储所有的公开市场操作均由纽约联储具体实施)从10月15日起,购买短期国债(Treasury bills)直到2020年二季度,以维持足够的储备资产位于或高于2019年9月时水平。

  根据这一指示,纽约联储将从10月中开始每月进行购买操作,初始规模为每月600亿美元。

  针对这一决定可能对资产价格带来的影响,我们点评如下:首先,美联储明确表示,这不是QE。新万人堂心水论坛

  此次购买计划与此前三轮QE最大的区别在于,此次美联储购买的为一年期以下的短期国债(Treasury bills),而QE则主要购买的是长期国债(如10年期以上),因此其本质上的影响存在差异(前者影响更多的是货币市场流动性,而后者更多影响的长期企业和居民的融资成本),尽管其影响可能沿着收益率曲线部分传导。

  美联储启动短期国债购买主要是为了应对此前货币市场短期美元流动性紧张导致隔夜回购利率大幅攀升的问题。

  不过,初始600亿美元每月的购买规模却较高于部分市场预期,因为为了满足正常经济增长所需要的内生货币流动性增长所带来的货币需求规模(与名义GDP增速趋势基本一致),按照目前的情况来看,约为每年1000~1500亿美元。

  因此,如果按照每月600亿美元的购买规模一直持续到明年二季度,那么所累积的资产规模明显超过内生增长需求,当然,这可能也与美联储希望多打一些富余量以防止再度出现此前类似情形有关。

  对比之下,欧央行将于11月正式开启的新一轮QE每月购买规模仅200亿欧元(《如何看待欧央行重启QE及对资产价格的影响?》)。

  直接大规模的购买短端国债,对于注入流动性和压力短端利率水平都将有较为明显的效果,隔夜3个月美债利率一度从1.71%降至1.65%的日内低点。

  不过相比之下,虽然长端利率可能也将受到一些影响,但风险偏好的改善从预期的角度上可能使得长端利率反而有一定的上行压力(例如昨天10年美债利率即是如此),或者至少降得比短端要慢,因此或造成收益率曲线边际上的陡峭化。

  我们在十一长假节前和节后的多篇点评和报告中提到,9月中旬之后,由于FOMC传递出的非常分化的信号,叠加欧央行和中国央行的政策信号,使得边际上全球货币政策的刺激都在减弱,因此在这一背景下,增长压力上升(如美国9月ISMPMI数据、非农数据等)以及不确定性加大(弹劾调查、贸易谈判、退欧进展等等)使得海外市场在长假期间再度进入波动和阶段性避险的模式,而短期内的市场走势将取决于增长和宽松… 下页继续 个股 分析员刘刚,CFA SAC执证编号:S03 SFCCERef:联系人董灵燕SAC执证编号:S58 lingyan..cn 相关研究报告市场策略 增长担忧引发波动和避险(2019.10.07) 市场策略 海外资产配置10月报:多事之秋(2019.09.30) 市场策略 风险偏好受挫,资金大幅流出(2019.09.29) 市场策略减税对印度股市盈利可能带来多大提振? (2019.09.25) 市场策略研究2019年10月12日海外市场观察中金公司研究部: 2019年10月12日2 之间此消彼长的弱平衡(《海外市场十一期间表现与动态梳理》、《简评:市场再度进入波动与避险模式》),因此,综合考虑到资产价格中计入的预期、以及短期内的主要事件进展,我们在《海外资产配置10月报:多事之秋》给出的判断和建议是:主要资产价格可能仍将波折前行,故均衡配置股债或是一个相对稳妥的策略;单边博弈任何一个方向在不确定性如此之高的环境下性价比都不高。

  1)据新华社消息,周五结束的新一轮中美经贸高级别磋商在双方在农业、知识产权保护、汇率、金融服务、扩大贸易合作、技术转让、争端解决等领域取得实质性进展1;2)退欧的积极进展(英国首相约翰逊与爱尔兰总理会谈后表示发现一条通过潜在协议的途径,“a pathway to a deal”)2;以及3)美联储启动短期国债购买。

  虽然我们目前不能把直接把此次美联储启动购买短期国债的政策决定与后续的货币政策甚至重启QE直接挂钩,但从市场情绪和风险偏好角度,叠加在贸易谈判和英国退欧的积极进展,可能在短期内对风险偏好和风险资产起到提振效果,也即使得增长和宽松之间此消彼长的弱平衡再度向宽松这一段倾斜。

  目前,从CME利率期货隐含的预期来看,对于10月再度降息的预期依然高达82%左右。

  2019年初以来,受美联储缩表、欧央行停止QE的影响,全球四大主要央行的(美联储、欧央行、日央行和英国央行)的资产负债表规模同比增速开始转负并持续下行。

  目前,欧央行的QE(11月1日起每月平均购买规模200亿欧元,开放式不设截止日期),叠加美联储决定启动短期国债购买,有望使得此前负增长的全球主要央行的资产负债表同比增速年底再度转正,并加快这一时点到来的速度,这对全球流动性也将起到正面效果。

  如果美联储后续重启QE,对资产价格可能意味着什么?根据历史经验,美联储QE的重启:对于1)股市:对于全球股市代表的风险资产都有一定提振效果,但是新兴和发达市场的表现差异在QE3期间拉大和自身的基本面情况有关;2)利率:对于利率的效果其实并不明显,主要是由于预期的提前计入;3)黄金:没有固定的规律,在QE1和QE2期间明显上涨,但是QE3期间持续下跌;4)美元指数:在QE1和QE2期间明显走低,但是QE3期间基本持平,2014年中之后大幅上涨。

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